黄金兼备了商品属性和金融属性。作为商品，黄金价格不免受到供需面的影响；而由于其金融属性，黄金价格更容易受到货币因素的影响；作为传统挂钩资产，黄金价格对地缘政治十分脆弱。最近十年来，黄金价格的波动是历史上少见的。2000年之后，黄金价格走势大体经历了三个阶段：第一个阶段是2000年-2009年间，黄金价格比较比较稳定；第二阶段是2010年-2013年间，这一阶段黄金价格的特点是大涨大跌。

COMEX黄金价格在2011年超过了历史高位1988美元/盎司，随后黄金价格开始回升，尤其是2013年上半年黄金价格经常出现急遽暴跌行情；第三阶段是2014年至今，黄金价格转入了长约数年的低位运营阶段。不过转入2019年以来，黄金价格不仅正处于大大筑底的过程，同时声浪动能也在增大。

以下，我们主要从宏观和微观层面辨别了影响近期黄金价格波动的核心驱动因素。逻辑一：全球经济趋软，货币政策新的偏向严格2019年，全球宏观转入了新格局，贸易保护主义浮现，民粹主义在全球流行，地缘政治此起彼伏。

与此同时，全球经济新的陷于了危机衰退后迷茫期，展现出在繁盛经济体经济快速增长再度转入回升期，新兴经济体之后正处于快速增长衰退期，全球制造业活动上升。图表1:全球制造业上升来源：WIND，新湖期货研究所美国经济自去年以来经历了波折，经济不确定性增大。展现出在：（1）美国经济增长速度在去年二季度超过高点后经常出现下降，而今年以来美国经济增长速度又新的声浪；（2）美国非农低收入数据不存在季节性波动，失业率渐趋上升，但是上升空间边际收窄，美国低收入市场不存在一定的闲置；（3）美国通胀率超强预期，但仍高于美联储目标；（4）制造业订购经理人指数（PMI）创近10年以来新高，生产指数和原材料库存指数双叛，新的订单和低收入指数声浪；（5）美国长年抵押贷款利率渐趋上升，不过由于美国土地和劳动力紧缺以及美国经济不确定性增大，房屋销售依旧不欠佳，住宅投资倒数五个季度经常出现膨胀；（6）美国贸易仍不存在结构性逆差；（7）美债收益率凌空似乎了美国经济衰退风险。

图表2:美债收益率凌空来源：WIND，新湖期货研究所欧元区大体走进债务危机和经济衰退的风险，但也不悲观。展现出在：（1）2018年下半年起，不受全球贸易局势好转与英国干欧不确定性的影响，欧元区经济快速增长近乎衰退；（2）欧元区消费对经济快速增长的贡献比较平稳，净出口对经济快速增长的贡献逐步下降。

不过欧元区各国经济增长速度虽然普上涨，但仍不存在分化。核心国家中，德国经济声浪，意大利完结技术性衰落，西班牙展现出较好，英国经济增长速度更为引人注目。边缘国家中，希腊、意大利、葡萄牙等国经济仍不存在较小的生产量胜缺口；（3）欧元区失业率降到逾十年低位，但德国失业率有所回落；（4）欧元区通胀依旧下滑，核心通胀率不及预期，能源价格对欧元区通胀构成拖垮；（5）欧元区制造业PMI倒数4个月高于荣枯线，综合和服务业PMI正处于3个月低点。

欧元区生产量倒数四个月上升，新的订单数量更进一步大幅度上升；（6）国际贸易紧张局势巩固欧洲企业盈利，欧洲汽车行业低迷态势持续。日本经济则超强预期消息传递，展现出在：（1）日本国内消费低迷，私人和政府消费双叛，内需严重不足，一季度进口大幅度增加；（2）人口老龄化、少子化造成适龄日本劳动人口减少，失业率降到新高；（3）日本景气指数好转，大型制造业景气辨别指数上升，消费税提升有可能推迟；（4）海外经济上升给日本出口带来不利影响，贸易正处于逆差状态；（5）全球经济快速增长上升以及贸易紧张局势激化，冲击日本企业信心和商业投资，企业扩展动力严重不足。新兴国家经济之后正处于快速增长衰退期：（1）全球经贸环境不平稳，中国市场需求增加，多个国家出口环比衰退；（2）新兴市场高度依赖资源或者商品出口，内生快速增长动力力弱；（3）新兴国家货币贬值，债务压力减小；（4）部分国家政治动荡不安，影响经济发展。

我们指出，2019年下半年，全球经济仍将沿袭上升趋势。原因在于：（1）全球经济将之后正处于贸易摩擦阴影之下；（2）美国经济快速增长后劲不足。首先，特朗普政府实施的扩展财政政策效用边际递增，美国经济经常出现上升的风险。其次，特朗普政府加征关税将造成美国国内物价上涨，将更进一步诱导美国国内消费市场需求。

美国同中国、欧盟及其它国家的贸易摩擦增大，美国通过诱导进口的政策对美国经济的潜在负面起到将渐渐显出；（3）疑欧情绪与民粹主义将造成欧洲经济不确定性减少，美国对欧洲产品征收的威胁依然不存在，而欧元区通胀将不受原油价格的排挤；（4）新兴经济体汇率升值压力依然不存在。全球经济的低迷对黄金价格的影响在于：首先，全球经济低迷将推展全球央行货币政策新的南北严格格局。在全球经济趋软的背景下，主要发达国家央行货币政策新的经常出现严格苗头，美联储作罢加息，欧央行有可能将发布新一轮定向长年再融资操作者。

今年美联储鹰并转鸽后，新兴经济体降息潮大大，全球政策人组新的渐渐向长财政凸货币格局改变，各国汇率竞争性升值；其次，全球经济不确定性下，风险资产价格将受到诱导，而挂钩资产价格将有展现出机会。今年以来，中美贸易摩擦、地缘政治风险等不确定性因素激化了全球经济的潜在风险，美股呈现出轻微波动，市场挂钩情绪加剧，资金涌进黄金、债券市场挂钩的迹象显著。逻辑二：美元指数阶段性闻覆以黄金价格低与低须由汇率展现出出来。在有所不同汇率单位或汇率水平下，黄金价格展现出差异十分明显。

全球汇率体系中，美元占有主导地位，美元对全球货币以及大宗商品价格走势具备涟漪效应，而美元又对黄金价格又具有很有影响；欧元在美元指数中的权重较高，欧元的走势是美元指数的最重要影响因素；日元在美元指数的权重虽然占比不低，但是日元在国际金融市场上当作了一定的挂钩货币角色；人民币币值美元汇率波动是国内黄金投资过程中不可忽视的最重要风险因素，人民币升值往往能造就国内沪金价格走强于外盘。2014年底开始，在美国经济衰退的造就下，美联储打开了这一轮的加息周期，美元指数也随之经历了强势周期，并且在2016年12月超过了103.8点位的高点。

2017年开始，美元指数趁此机会走进一波下降行情，在2018年2月超过88点位低点后，美元指数逐步声浪。但是通过对去年下半年以来美元指数走势分析可以显现出，尽管美元指数仍之后正处于比较高位，但是美元指数下跌动能弱化，其呈现出边际转弱。我们指出，美元指数边际转弱的原因在于：一是美国经济基本面是造成美元指数弱化的根本原因。

2019年以来，美国经济上升迹象显著且大大以求证实，其经济快速增长或已闻覆以；二是，各国央行的货币政策差异性造成了各国汇率利差的变化。美联储加息周期转入拐点，美联储开始由鹰并转鸽，市场对于年内美联储将开始降息的预期也在大大增强；三是，市场挂钩情绪对美元指数走强也有一定的抑制作用。从历史数据来看，金价与美元走势绝大部分时候都呈现出忽略的走势，这点通过金价与美指的相关性，我们也可以仔细观察获得。

我们指出，在当前全球挂钩情绪主导市场的背景下，美元指数阶段性闻覆以甚至回升对于黄金价格有刺激作用。逻辑三：风险事件对黄金价格的推展起到2019年以来的全球主要的风险事件还包括：中美贸易摩擦、欧洲政治风险、中东地缘政治等。中美贸易战是全球贸易摩擦激化的一个缩影。

目前来看，中美之间贸易摩擦料将持续，而欧美之间的贸易方面的博弈论也将之后。全球贸易摩擦对全球经济和全球市场的影响在于：一是激化全球经济下降风险；二是激化金融市场的波动。

欧洲政治风险则主要反映在：（1）欧洲民粹主义风潮蓬勃发展；（2）英国干欧进程久拖不决，不存在软干欧风险；（3）德国总理默克尔将要离任；（4）希腊将提早举办议会选举；（5）意大利支出风波；（6）欧洲难民危机。2019年全球主要地缘政治风险主要还包括：美伊关系紧张、新兴国家政治动乱等。在全球经济环境低迷的背景之下，地缘政治风险对全球市场的影响将更加轻微，并且沿袭时间将有可能更长。我们指出，2019年下半年，全球风险事件将持续，由此促成市场的挂钩情绪，市场挂钩市场需求将之后不存在，从而助推挂钩资产价格。

黄金作为传统挂钩资产，可以作为尾部风险的对冲资产，而日元和瑞郎则是国际外汇市场上的挂钩货币，也可以视作挂钩资产，同时债券（以国债居多）也当作着挂钩资产的角色。不过从历史经验可以显现出，当美元正处于强劲周期时，黄金价格往往挤压于强势美元，这时期挂钩情绪对黄金价格的推展起到不显著，挂钩资金有可能转入日元或债券市场；而当美元正处于弱势时，挂钩情绪对黄金价格的推展起到有可能才不会显著显现出来。当前美元正处于高位消息传递阶段，挂钩因素对黄金价格的推展起到将更为引人注目。逻辑四：央行和机构对黄金的配备市场需求对黄金的配备市场需求主要源于两个主体：一是央行；二是机构投资者。

央行配备黄金的目的：（1）黄金储备是一个国家的国际储备资产的最重要组成部分，其储备量的多寡关系到一国对外经济贸易的资信程度。黄金储备在平稳国民经济、诱导通货膨胀、提升国际资信等方面具有特殊作用；（2）地缘政治和经济不确定性激化，促成全球央行新的将关注点探讨到了资产的安全性和流动性，全球央行外汇储备更进一步多样化；（3）金融危机后美元信用受到挑战，贸易战加快去美元化，全球央行平安保险美债、增持黄金。

央行购金仍然是黄金市场上不可忽视的力量。从近几年全球央行黄金储备变化上看，中国、俄罗斯居多的新兴国家之后增持黄金储备，而繁盛经济体对黄金的储备市场需求维持稳定。2019年一季度全球央行总计出售黄金145吨，创5年来新纪录。

中国央行在去年12月再度开始购入黄金后，今年一季度出售黄金约33吨，目前中国央行黄金储备约1885.5吨。图表3:新兴国家央行增持黄金来源：世界黄金协会，新湖期货研究所另一方面，机构投资者对黄金的配备市场需求可以从ETF市场的持仓上体现出来。ETF市场作为黄金投资的主要市场，往往沦为投资市场需求的风向标。

通过近十年来国际黄金价格和黄金ETF持仓变化可以找到，黄金ETF持仓量与黄金价格不存在较高的于是以相关性，机构对黄金ETF的增仓或减仓不道德往往需要对黄金价格起着助涨助跌的起到。今年以来，黄金价格走势皆更为低迷，而全球仅次于的黄金ETFSPDR黄金ETF持仓量总计增加54吨至741吨。

机构对黄金ETF的减仓在一定程度上拖垮了黄金价格。目前来看，美股不存在一定的泡沫，后期一旦机构增大对黄金的持仓，将助推黄金价格走高。

本文来源：狗万·ManBetX-www.mr-fan.cn